Perchè l’OMT non incide sui contribuenti (tedeschi)

Articolo di Paul De Grauwe
pubblicato sul sito della LSE (London School of Economics and Political Science) il 4 marzo 2014, a commento della decisione della Corte costituzionale tedesca (BVG) del 7 febbraio 2014, di sottoporre alla European Court of Justice (ECJ) il giudizio sulla legalità del programma OMT della BCE.

Perché la Corte Europea di Giustizia dovrebbe rigettare gli argomenti della Corte costituzionale tedesca sulle Outright Monetary Transactions

Pur avendo un effetto positivo sulla situazione economica della zona euro, il programma “Outright Monetary Transactions” (OMT) della Banca centrale europea si è rivelato controverso, e la Corte costituzionale tedesca di Karlsruhe lo ha recentemente ritenuto illegale ai sensi del diritto comunitario. Paul De Grauwe sostiene che la sentenza riflette un grave fraintendimento da parte della Corte tedesca su cosa sia una banca centrale, e che la Corte di giustizia europea deve respingere le sue conclusioni.

***

Due settimane fa i giudici tedeschi della Corte costituzionale di Karlsruhe sono approdati ad una decisione preliminare: il programma di acquisto di titoli di Stato (OMT) della Banca centrale europea è illegale rispetto al diritto comunitario. I giudici hanno rinviato la causa alla Corte di giustizia europea chiedendo all’organo giudiziario con sede in Lussemburgo di aggiungere delle condizioni al programma OMT per rendere possibile una riconsiderazione del giudizio di illegalità. Queste condizioni, se recepite, avrebbero l’effetto di minare l’efficacia del programma OMT rendendolo del tutto inutile. Ciò creerebbe il rischio di ripetute crisi nei mercati dei titoli di Stato della zona euro.

L’argomento principale usato dai giudici tedeschi, che è stato molto influenzato dal parere della Bundesbank sull’OMT, può essere riassunto come segue. Quando la BCE acquista titoli di Stato mescola politiche monetarie e fiscali. La componente fiscale dell’OMT nasce dal fatto che i titoli di Stato acquistati dalla BCE possono perdere valore se i governi i cui titoli vengono acquistati fanno default. Se ciò accade la BCE subisce una perdita che può spazzare via il suo capitale netto. Per effetto di ciò, i governi dei paesi membri dovranno utilizzare il denaro dei contribuenti per ricapitalizzare la BCE. Quindi, con l’acquisto di titoli di Stato, la BCE mette i futuri contribuenti a rischio. Questi ultimi potrebbero essere costretti a pagare tasse senza il dovuto processo democratico. Infatti la decisione di imporre tasse può essere presa solo dai parlamenti nazionali, e non da un organo burocratico politicamente irresponsabile come la BCE.

Questo suona come un argomento molto pesante. Se fosse vero, non ci sarebbe molto da obiettare ai giudici e si dovrebbe concludere che il programma OMT mina il fondamentale principio democratico di “no taxation without representation” (niente tasse senza rappresentanza). Il problema di questo argomento è che è sbagliato.

Una prima cosa da notare è che una banca centrale non può andare in default fintanto che ha il monopolio del potere di emettere moneta. Il denaro è il “debito” della banca centrale, ma la banca centrale può riscattare questo “debito” mediante l’emissione di denaro fresco, cioè trasformando una vecchia banconota in una nuova. Queste banconote non costituiscono un credito sui beni della banca centrale. Quindi la banca centrale non ha bisogno di capitale (a differenza delle aziende private). Può vivere perfettamente con capitale netto negativo. Finché la banca centrale mantiene la sua promessa di stabilità dei prezzi, qualsiasi quantità di capitale netto, positivo o negativo, va bene.

Torniamo al programma OMT e facciamo un esempio. Mostrerò che in nessun momento, durante e dopo l’attuazione programma, il denaro dei contribuenti dei paesi membri viene messo in gioco.

Supponiamo che la BCE acquisti 1 miliardo di euro di titoli di Stato italiani con una cedola del 4 per cento. Si tratta di titoli di Stato acquistati sul mercato secondario. Quindi il governo italiano deve aver deciso in precedenza l’emissione di queste obbligazioni, e questa decisione deve aver superato il dovuto processo democratico in Italia. Non appena la BCE fa entrare questi titoli nel suo bilancio si mette in moto un processo di trasferimento del tasso di interesse. Il Tesoro italiano ora deve pagare ogni anno 40 milioni di euro alla BCE. (Si noti che, prima dell’acquisto da parte della BCE, lo stesso Tesoro italiano pagava gli stessi 40 milioni di euro ai privati ​​titolari di tali obbligazioni. L’acquisto dei titoli da parte della BCE non cambia nulla per il contribuente italiano).

Il passo successivo è che la BCE trasferisce i 40 milioni di euro di interessi così ottenuti, alle banche centrali nazionali degli Stati membri, le quali li passano al loro tesoro nazionale. Questa distribuzione è effettuata in base alle quote di capitale delle banche centrali nazionali presso la BCE. Per cui la Germania, che ha la quota maggiore, riceve la maggior parte di tali interessi. L’Italia ne riceve una frazione ed è quindi il debitore netto. Ma il punto è che al contribuente italiano non si chiede di pagare più tasse per il fatto che i titoli sono stati acquistati dalla BCE, mentre gli altri Stati membri sono dalla parte che riceve un dividendo e pertanto, nemmeno i contribuenti in questi paesi, e in particolare il contribuente tedesco, si trovano a pagare più tasse. Al contrario, potrebbero vedersi ridurre le imposte a seguito dei trasferimenti dall’Italia. E questo va avanti fino a quando i titoli italiani detenuti dalla BCE arrivano a scadenza.

Cosa succede se lo Stato italiano fa default sul suo debito? Due cose. In primo luogo, il flusso degli interessi dall’Italia agli altri stati membri si ferma. Anche in questo caso non vi è alcun aumento della tassazione: i contribuenti italiani smettono di inviare denaro ai contribuenti tedeschi, francesi, olandesi, ecc.

In secondo luogo, dopo il default italiano la BCE deve cancellare le obbligazioni italiane. Questa perdita porta ad una diminuzione del capitale della BCE per 1 miliardo di euro. Una ricapitalizzazione della BCE appare necessaria. Tuttavia, come spiegato in precedenza, la BCE può facilmente vivere con un capitale più basso perché una banca centrale non ha bisogno di capitale per funzionare correttamente.

Ma supponiamo che, per motivi di reputazione, gli Stati membri decidano di ricapitalizzare la BCE. Questo non comporterà inevitabilmente un coinvolgimento dei contribuenti in Germania, Francia, ecc ? La risposta è no. Sarà solo un’operazione contabile che non incide sui contribuenti. Quando i governi nazionali decidono di ricapitalizzare la BCE per compensare la perdita di 1 miliardo di euro, trasferiscono alla BCE titoli per 1 miliardo, il che consente alla BCE di aumentare il proprio capitale di 1 miliardo di euro. Questi trasferimenti avvengono sulla base delle stesse quote di capitale. Quindi la BCE detiene titoli di Stato per un valore di 1 miliardo di euro. Con l’effetto che ogni governo pagherà gli interessi alla BCE nella stessa proporzione alla sua quota di capitale. Ma alla fine dell’anno la BCE trasferirà gli interessi così ottenuti agli stessi governi con le stesse quote di capitale. (*)

Quindi è chiaro che una ricapitalizzazione della BCE sarebbe un’operazione di pura contabilità. Non richiederebbe ai cittadini dell’eurozona di pagare più tasse. Ogni governo riceve indietro dalla BCE esattamente ciò che ha messo nella BCE. I contribuenti tedeschi e degli altri paesi possono dormire sonni tranquilli. In tutta questa operazione, compreso il default da parte del governo italiano, i contribuenti non sarebbero richiesti di pagare un centesimo in più. Il fatto che una ricapitalizzazione della BCE non può che essere un’operazione contabile non dovrebbe sorprendere. Un governo che può fare default non può assolutamente essere un sostegno per il bilancio di una banca centrale che non può andare in default.

Ci sono naturalmente dei rischi connessi con l’impiego del programma OMT. Questi rischi riguardano potenziale inflazione e azzardo morale. Ma questi rischi non hanno nulla a che fare con i contribuenti costretti a pagare una tassa senza voto democratico dei parlamenti nazionali. Il rischio di inflazione deriva dal fatto che l’acquisto di un titolo di stato porta ad una creazione di base monetaria. Altrove ho sostenuto che questo rischio è piccolo dal momento che la BCE sarà chiamata ad attivare il programma OMT in momenti di crisi finanziaria, quando gli agenti economici fanno a gara per accaparrarsi la liquidità. Durante questi momenti il maggior rischio è la deflazione, non l’inflazione.

Il rischio di azzardo morale è reale. Nasce perché l’OMT potrebbe dare ai governi incentivi a fare debiti e deficit più facilmente. Per far fronte a questo rischio dovrebbe essere applicato un principio di separazione. La responsabilità della Banca centrale è di fornire liquidità in tempi di crisi. La Commissione europea è responsabile nel contenere il rischio di azzardo morale, avendo un mandato legale di farlo attraverso il Patto di stabilità e crescita, che è stato rafforzato da quando è scoppiata la crisi del debito sovrano.

Si può concludere che un importante argomento utilizzato dai giudici di Karlsruhe per dichiarare illegale l’OMT testimonia una spaventosa mancanza di comprensione delle basi del central banking. Il programma OMT non crea alcun rischio che i cittadini della zona euro debbano pagare imposte per le perdite della BCE. E’ abbastanza terrificante che una sentenza così importante, che potrebbe minare la necessaria responsabilità della BCE come prestatore di ultima istanza, sia basata sull’ignoranza. Si può solo sperare che la corte con sede in Lussemburgo non mostri lo stesso grado di ignoranza.

(*) Se i tassi di interesse sulle obbligazioni sono diversi ci potrebbero essere dei trasferimenti tra paesi derivanti da una ricapitalizzazione. In generale, i paesi con alti tassi di interesse trasferirebbero interessi ai paesi a basso tasso di interesse (come la Germania). La BCE potrebbe compensare questo applicando la regola di “equa ripartizione”.

L’autore è grato a Carsten Gerner – Beuerle e Edmund Schuster per commenti e suggerimenti

Annunci

Rispondi

Inserisci i tuoi dati qui sotto o clicca su un'icona per effettuare l'accesso:

Logo WordPress.com

Stai commentando usando il tuo account WordPress.com. Chiudi sessione / Modifica )

Foto Twitter

Stai commentando usando il tuo account Twitter. Chiudi sessione / Modifica )

Foto di Facebook

Stai commentando usando il tuo account Facebook. Chiudi sessione / Modifica )

Google+ photo

Stai commentando usando il tuo account Google+. Chiudi sessione / Modifica )

Connessione a %s...