Conferenza stampa 3 aprile 2014

Mario Draghi, Presidente della BCE, Vítor Constâncio, Vice-Presidente della BCE, Francoforte sul Meno, 3 Aprile 2014

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Dichiarazione introduttiva

Signore e signori, il vice-presidente ed io siamo molto lieti di darvi il benvenuto alla nostra conferenza stampa. Passiamo ora a riferire sull’esito della riunione odierna del Consiglio direttivo, cui ha partecipato anche il vice-presidente della Commissione, Mr Rehn.

Sulla base delle nostre regolari analisi economica e monetaria, abbiamo deciso di mantenere immutati i tassi di interesse di riferimento della BCE. Le informazioni in arrivo confermano che la moderata ripresa dell’economia dell’area euro sta procedendo in linea con la nostra precedente valutazione. Allo stesso tempo, le più recenti informazioni sono coerenti con la nostra aspettativa di un prolungato periodo di bassa inflazione, seguito da un graduale movimento al rialzo dei tassi di inflazione. I segnali dell’analisi monetaria confermano il quadro di debole pressione sui prezzi nell’area euro nel medio termine. Le aspettative di inflazione per l’area euro nel medio-lungo periodo continuano a essere saldamente ancorate in linea con il nostro obiettivo di mantenere i tassi di inflazione inferiori ma prossimi al 2%.

Guardando al futuro, monitoreremo molto da vicino gli sviluppi e prenderemo in considerazione tutti gli strumenti a nostra disposizione. Siamo molto deteminati a mantenere un elevato grado di accomodamento monetario e a intervenire rapidamente, se necessario. Quindi, non escludiamo un ulteriore allentamento della politica monetaria e ribadiamo fermamente che continuiamo a prevedere che i tassi di interesse della BCE rimarranno ai livelli attuali o a livelli più bassi per un periodo prolungato di tempo. Tale aspettativa si basa su una prospettiva sottotono per l’inflazione estesa al medio periodo, data la vasta debolezza dell’economia, l’elevato grado di capacità inutilizzata e la debolezza delle dinamiche di creazione del denato e del credito. Allo stesso tempo, stiamo seguendo da vicino gli sviluppi sui mercati monetari. Il Consiglio direttivo è unanime nel suo impegno ad utilizzare anche strumenti non convenzionali, nell’ambito del suo mandato, al fine di far fronte efficacemente ai rischi di un periodo troppo prolungato di bassa inflazione.

Vorrei ora spiegare la nostra valutazione in maggior dettaglio, partendo dall’analisi economica. Nel corso dell’ultimo trimestre del 2013 il PIL reale dell’area euro è aumentato dello 0,2% sul trimestre precedente, dopo una crescita rispettivamente di 0,1% e 0,3% nei due trimestri precedenti. I dati dei sondaggi del primo trimestre di quest’anno sono coerenti con il proseguimento di una crescita moderata, e confermano le aspettative che la ripresa in corso sia sostenuta da una domanda interna sempre più solida. Guardando avanti, dovrebbe concretizzarsi un ulteriore miglioramento della domanda interna, sostenuta dalla politica monetaria accomodante, dai continui miglioramenti delle condizioni di finanziamento che dovrebbero farsi strada nell’economia reale, e dai progressi compiuti nel consolidamento fiscale e nelle riforme strutturali. Inoltre, i redditi reali sono sostenuti dall’andamento moderato dei prezzi, in particolare dei prezzi dell’energia. L’attività economica dovrebbe inoltre beneficiare di un graduale rafforzamento della domanda di esportazioni dall’area euro. Allo stesso tempo, anche se il mercato del lavoro ha mostrato i primi segnali di miglioramento, la disoccupazione nell’area euro rimane alta e, in generale, la capacità inutilizzata è considerevole. Inoltre, i necessari aggiustamenti di bilancio nei settori pubblico e privato continueranno a pesare sul ritmo della ripresa economica.

I rischi per le prospettive economiche dell’area euro continuano ad essere orientati verso il basso. L’andamento dei mercati finanziari globali e delle economie di mercato emergenti, così come i rischi geopolitici, possono influenzare negativamente le condizioni economiche. Altri rischi al ribasso comprendono una domanda interna più debole delle attese e una insufficiente attuazione delle riforme strutturali nei paesi dell’area euro, così come una crescita delle esportazioni più debole del previsto.

Secondo la stima rapida di Eurostat, l’inflazione HICP dell’area euro è stata dello 0,5% a marzo 2014, in ribasso dallo 0,7% di febbraio. Il decremento riflette un calo dei tassi annui di variazione delle componenti alimentari e dei beni e servizi, in parte compensati da un calo più moderato dei prezzi dell’energia. Sulla base degli attuali tassi di cambio e dei prezzi prevalenti sui future per l’energia, si prevede che l’inflazione HICP risalga un po’ nel mese di aprile, in parte a causa della volatilità dei prezzi dei servizi nei mesi intorno alla Pasqua. Nel corso dei mesi successivi, l’inflazione HICP dovrebbe rimanere bassa, prima di crescere gradualmente nel corso del 2015 per raggiungere livelli più vicini al 2% verso la fine del 2016. Allo stesso tempo, le aspettative di inflazione sul medio-lungo termine restano saldamente ancorate in linea con la stabilità dei prezzi.

Il Consiglio direttivo considera i rischi di evoluzione dei prezzi limitati sia al rialzo che al ribasso e sostanzialmente bilanciati nel medio periodo. In questo contesto, le possibili ripercussioni dei rischi geopolitici e dei tassi di cambio saranno monitorate attentamente.

Passando all’analisi monetaria, i dati di febbraio 2014 indicano una crescita debole nell’aggregato monetario ampio (M3). La crescita annua di M3 è rimasta sostanzialmente stabile in febbraio all’1,3%, rispetto all’1,2% di gennaio. La crescita dell’aggregato monetario ristretto M1 è rimasta robusta al 6,2% a febbraio, dopo il 6,1% di gennaio. Il principale fattore di sostegno alla crescita di M3 ha continuato ad essere l’incremento della posizione netta sull’estero delle MFI, il che riflette il forte interesse degli investitori internazionali in attività dell’area euro.

I prestiti delle MFI al settore privato hanno continuato a calare nel mese di febbraio. Il tasso di variazione dei prestiti alle società non finanziarie (corretti per cessioni e cartolarizzazioni) è stato -3,1%, rispetto al -2,8% di gennaio. La dinamica debole dei prestiti alle società non finanziarie continua a riflettere il loro rapporto ritardato rispetto al ciclo economico, il rischio di credito e il continuo aggiustamento dei bilanci del settore finanziario e non finanziario. Il tasso di crescita sui dodici mesi dei prestiti alle famiglie (corretti per cessioni e cartolarizzazioni) si è attestato allo 0,4% nel mese di febbraio 2014, ancora sostanzialmente invariato dall’inizio del 2013.

Dall’estate del 2012, sono stati compiuti notevoli progressi nel finanziamento delle banche. Al fine di garantire una adeguata trasmissione della politica monetaria alle condizioni di finanziamento nei paesi dell’area euro, è essenziale che la frammentazione dei mercati creditizi dell’area euro diminuisca ulteriormente e che la resilienza delle banche sia rafforzata dove necessario. Questo è l’obiettivo della valutazione globale in corso da parte della BCE.

In sintesi, l’analisi economica conferma la nostra aspettativa di un prolungato periodo di bassa inflazione seguita da un graduale movimento al rialzo dei tassi di inflazione verso livelli più vicini al 2%. La verifica incrociata con i segnali provenienti dall’analisi monetaria conferma il quadro di deboli pressioni sottostanti sui prezzi nell’area euro nel medio termine.

Per quanto riguarda le politiche di bilancio, i paesi dell’area euro hanno compiuto importanti progressi nel correggere gli squilibri fiscali. Non dovrebbero vanificare i successi di consolidamento del passato e dovrebbero mettere gli alti rapporti di debito pubblico su una traiettoria discendente nel medio termine, in linea con il Patto di stabilità e crescita. Le strategie di bilancio dovrebbero garantire una composizione del consolidamento favorevole alla crescita, per ottenere servizi pubblici più efficienti e di migliore qualità, riducendo al minimo gli effetti distorsivi della tassazione. Sono necessari ulteriori passi decisivi per riformare i mercati dei prodotti e del lavoro al fine di migliorare la competitività, aumentare la crescita potenziale, generando opportunità di lavoro e rendendo le economie della zona euro più flessibili.

Ora siamo a vostra disposizione per le domande.

Domande e risposte

1 – (Claire Jones, Financial Times) Mr Draghi, nel suo testo lei segnala che il Consiglio direttivo è stato unanime nel suo impegno a usare strumenti non convenzionali che rientrino nel suo mandato. Ci può dire se questo include il quantitative easing (QE) anche su titoli di Stato?
E, seconda domanda: il Consiglio direttivo è unanime sulle condizioni giudicate necessarie, in termini di prospettive e anche in termini di tasso di cambio, per attivare alcune di queste misure non convenzionali?

Draghi – Lei ha giustamente sottolineato la frase chiave nella dichiarazione: “Il Consiglio direttivo è unanime nel suo impegno ad utilizzare anche strumenti non convenzionali … ” – il che significa che non abbiamo finito con le nostre misure convenzionali – ” … anche strumenti non convenzionali nell’ambito del suo mandato, al fine di far fronte efficacemente ai rischi di un periodo troppo prolungato di bassa inflazione”. Quindi questa dichiarazione dice che tutti gli strumenti che rientrano nel mandato, compreso il QE, saranno compresi in questa affermazione. Durante la discussione di oggi, abbiamo in effetti discusso di QE: non è stato trascurato nel corso di quella che è stata effettivamente una discussione molto ricca e abbondante.
L’altra domanda: ribadisco che il tasso di cambio è molto importante per la stabilità dei prezzi, tanto che abbiamo fatto un esplicito riferimento ad esso nella dichiarazione introduttiva, come avete visto, dove si dice che “… Il Consiglio direttivo considera i rischi di evoluzione dei prezzi limitati sia al rialzo che ribasso e sostanzialmente bilanciati nel medio periodo.
In questo contesto, le possibili ripercussioni dei rischi geopolitici e dei tassi di cambio saranno monitorate attentamente”. Ma, come ho detto più volte, il cambio non è un obiettivo della BCE. E’ un fattore sempre più importante nella nostra valutazione a medio termine della stabilità dei prezzi, ma non è un obiettivo di poltica monetaria. In questo senso, noi non colleghiamo la nostra valutazione a medio termine a un preciso livello del tasso di cambio. Fa parte dell’informazione globale che entra in gioco nella nostra valutazione di medio termine.

2 – (Stefan Riecher, Bloomberg) Buon pomeriggio Mr Draghi. Una prima questione relativa al tasso di inflazione, riferita non tanto ai prezzi al consumo ma per i prezzi alla produzione, dove abbiamo visto due mesi consecutivi di calo – quindi, se si prendono i prezzi alla produzione, si potrebbe effettivamente sostenere che siamo già in uno scenario deflazionistico. In che misura considerate i prezzi alla produzione e quanto sono importanti per la vostra valutazione?
La seconda questione, molto semplicemente: è stata la decisione odierna di non modificare i tassi di interesse unanime o no? Grazie.

Draghi – Grazie. Certo, i prezzi alla produzione hanno mostrato una dinamica ancora più debole rispetto agli altri prezzi, soprattutto HICP o anche l’inflazione core. Nonostante ciò, francamente, non vediamo i rischi di deflazione in crescita rispetto alla nostra valutazione, che dice in sostanza che questi rischi sono limitati su entrambi i lati.
La discussione è stata molto ricca e la differenza principale di vedute era sul punto seguente: fino a che punto gli ultimi dati sull’inflazione cambiano le prospettive a medio termine?
In questo senso, la situazione oggi era diversa da quella di novembre, dove avevamo la certezza – e, in effetti, si è dimostrato essere esattamente così – avevamo la certezza che i dati usciti in novembre, inferiori alle attese, avessero modificato le prospettive di medio termine. Questa volta i dati sono risultati inferiori al previsto (alcuni erano attesi, ma altri erano più bassi delle attese) ma c’è stata una differenza di vedute sul punto se siano effettivamente cambiate le prospettive di medio termine o no. Alla fine abbiamo ritenuto di aver bisogno di maggiori informazioni per valutare se vi sia stato un cambiamento nella prospettiva a medio termine.
Ci sono ovviamente diversi punti di vista, ma il consenso finale a cui il Consiglio direttivo è approdato è stato esattamente quello illustrato nella relazione introduttiva.
Nel corso della nostra discussione, abbiamo parlato di tassi di interesse più bassi, abbiamo parlato di un tasso sui depositi più basso, abbiamo parlato di prolungare il tasso fisso di aggiudicazione piena, abbiamo parlato di QE – quindi c’è stato un ampio e ricco dibattito, confermato dalla dichiarazione che ho già letto circa l’unanimità del Consiglio direttivo nel suo impegno a combattere rischi per la stabilità dei prezzi.

3 – (Brian Blackstone, WSJ) Può descrivere un po’ di più che tipo di informazioni cercate per capire se questi dati più recenti sull’inflazione cambiano la prospettiva a medio termine? Se non intendete agire con lo 0,5%, che cosa vi occorre per arrivare ad agire su alcune di queste cose?
E la mia seconda domanda è: voi chiaramente avete cambiato un po’ la retorica in termini di volontà di agire rapidamente, di essere risoluti, ma la vostra retorica e il vostro easing bias (propensione all’accomodamento) non perdono credibilità ogni mese che passa senza che facciate nulla di fronte a questi tassi di inflazione molto bassi?

Draghi – Sul primo punto: ci sono un paio di fattori che hanno in qualche modo offuscato, reso più difficile, l’analisi per capire se questi ultimi dati sull’inflazione siano in realtà un cambiamento sostanziale nella nostra prospettiva a medio termine o meno. Uno ha a che fare con la volatilità dei prezzi dei servizi e il fatto che Pasqua quest’anno cade notevolmente più tardi rispetto allo scorso anno. La spiegazione è che, nel periodo pasquale, la spesa per i servizi di solito sale – la domanda di servizi aumenta – soprattutto per i viaggi, e questo ha influenzato i prezzi dello scorso anno e influenzerà i prezzi di quest’anno. Quindi c’è un effetto statistico che ha prodotto dati di inflazione molto inferiori a marzo e potrebbe produrre dati di inflazione più elevati il mese prossimo. Il secondo punto è solo un effetto statistico dei prezzi dell’energia. Questi due fattori in qualche modo hanno reso l’analisi, rilevante per il nostro processo decisionale, più complessa. Abbiamo bisogno di ulteriori punti di osservazione e faremo la nostra valutazione nel corso del tempo.
Ora, io non sono convinto che noi stiamo davvero perdendo credibilità nella nostra forward guidance. È un dato di fatto: se si guardano i tassi di interesse a breve termine e le curve dei tassi a termine, la nostra forward guidance è stata, e continua ad essere, un discreto successo. I tassi di interesse a medio termine sono stati piuttosto ben ancorati e stabili ai livelli che volevamo, anche se il periodo degli ultimi tre, quattro, cinque mesi ha visto una sostanziale … – non direi volatilità – ma certamente numerose azioni da parte di altre giurisdizioni, sia sul fronte della politica monetaria che, se si considera la volatilità che ha caratterizzato le economie di mercato emergenti, dei tassi di cambio e dei tassi di interesse. Così, nonostante questi sviluppi esterni, le curve forward di medio termine e le curve del mercato monetario a breve termine restano abbastanza stabili. Se si giudica il successo di una forward guidance in base a questo criterio – forse io sono un osservatore di parte, ovviamente, ma penso che il Consiglio direttivo sarebbe d’accordo su questo e tenderebbe a ritenere che la forward guidance abbia avuto un discreto successo.

4 – (Börsen-Zeitung) In primo luogo, lei ha sottolineato la grande unità nel Consiglio direttivo nel concordare sul QE come misura da adottare, e ha detto che in sostanza nessuno si è opposto. Questo significa che il mese scorso, per esempio, non c’era unità sull’argomento, cioè c’è stata una disputa sul QE?
In secondo luogo, può approfondire sul QE, sulla discussione di oggi, e dirci perché ne avete parlato oggi?

Draghi – No, è diverso da quello che ha detto. Il mese scorso non abbiamo discusso di QE in modo esplicito, il che spiega perché ne abbiamo discusso questo mese. E’ abbastanza ovvio che il Consiglio direttivo sta osservando questo prolungato periodo di bassa inflazione ed è abbastanza ovvio che più lungo è il periodo di bassa inflazione, maggiore è il rischio che le aspettative di inflazione a medio e lungo termine si disancorino. Ecco perché ne abbiamo discusso ed è anche la ragione di questa affermazione qui. Ma vorrei aggiungere anche un’altra considerazione che vale anche per la domanda che mi era stata fatta un momento fa. Se si prende l’inflazione effettiva del primo trimestre del 2012, è stata del 2,7%, e ora è di 0,5%. Di questi 2.2 punti percentuali di differenza, il 70% è dovuto alla riduzione dei prezzi dell’energia e dei prezzi alimentari. Quindi, considerando questo, uno è preoccupato, perché questa è bassa inflazione, che ha alcuni svantaggi (ma ci sono anche alcuni aspetti positivi, nel senso che sostiene il reddito reale disponibile, soprattutto di quelle persone che hanno un reddito nominale fisso), ma, allo stesso tempo, il fenomeno è causato da fattori esogeni. In realtà, se si va a vedere qual è il tasso di inflazione in altri paesi, per esempio negli Stati Uniti, dove la ripresa è molto più avanzata che da noi, o in Svezia, si può vedere che la bassa inflazione contiene un’alta percentuale di fattori globali.

5 – (Jack Ewing, NYT) Mi chiedo se può approfondire quali sono i rischi della bassa inflazione – non della deflazione ma della bassa inflazione – per esempio, per i debitori della zona euro, e quanto è grande tale rischio a giudizio del Consiglio direttivo
In secondo luogo, se avete deciso di usare il QE, forse può dirci qualcosa su come potrebbe essere progettato nel contesto dell’area euro, data la struttura del mercato obbligazionario e così via.

Draghi – Sulla seconda questione, è qualcosa su cui rifletteremo intensamente. La questione cioè di come progettare il QE, considerando che il nostro assetto istituzionale e finanziario è notevolmente diverso da quello degli Stati Uniti, per esempio. Negli Stati Uniti, l’effetto di un QE è immediato sui prezzi di tutti gli asset, e l’effetto sul premio al termine è anche abbastanza diretto, perché è un’economia basata sul mercato dei capitali. Nel nostro caso, invece, l’economia è basata sul canale del credito bancario e quindi il programma deve essere progettato con attenzione per tener conto di questo fattore.
Sull’altro punto: anzitutto, più lungo è il periodo di bassa inflazione, maggiore è il rischio per le aspettative di inflazione a medio termine, che al momento attuale sono fermamente ancorate e che, nella nostra visione del medio periodo, rappresentano
l’ancora verso cui l’inflazione gradualmente risalirà e convergerà nel medio termine. Il secondo inconveniente della bassa inflazione, soprattutto in una zona come l’area euro, è che rende l’aggiustamento degli squilibri molto più difficile. Un conto è dover adeguare i prezzi relativi con un tasso di inflazione intorno al 2%, altro conto è di adeguare i prezzi relativi con un tasso di inflazione di circa allo 0,5%. Ciò significa che la variazione di alcuni prezzi, per aggiustare, dovrà diventare negativa. E si sa che i prezzi e i salari hanno una certa rigidità nominale che rende questi aggiustamenti più complessi. Il terzo inconveniente ha a che fare con la presenza di un livello di debito, che, sia per il settore pubblico che per quello privato​​, è ancora elevato. E con una bassa inflazione il valore reale di questo debito non va giù velocemente come sarebbe se l’inflazione fosse più alta, per cui rende l’aggiustamento dei debitori, il deleveraging, più difficile. C’è anche una considerazione di precauzione: si desidera un tasso di inflazione sotto ma vicino al 2%, perché – e questo è esattamente quanto successo in Giappone – si può pensare di avere un tasso di inflazione positivo sopra lo zero, mentre di fatto si è già in una situazione di deflazione. Quindi, anche per ragioni di misurazione, si dovrebbe preferire un tasso di inflazione sotto ma vicino al 2%. Come ho detto, non vediamo questi rischi ora nell’area euro. Ho elencato più volte le differenze tra la nostra situazione e la situazione in Giappone gli anni 1990 e nei primi anni 2000. Tuttavia, questo non significa che il Consiglio direttivo debba rimanere indifferente e questo è il motivo per cui abbiamo avuto una discussione così ampia e ricca oggi.

6 – (Jonathan Gould, Reuters) Prima di tutto, qual è la sua più grande paura per l’economia dell’area euro in questo momento?
E in secondo luogo, lei ha citato la discussione su un tasso di deposito più basso un po’ di tempo fa: pensa che un tasso di deposito negativo sarebbe un modo appropriato per affrontare un qualsiasi ulteriore apprezzamento dell’euro? Sarebbe preferibile tagliare il tasso di rifinanziamento principale (MRO) insieme al tasso di deposito in quel caso?

Draghi – Sulla prima domanda: la mia paura più grande è in realtà in certa misura una realtà, e cioè una stagnazione prolungata, più di quella prevista nel nostro scenario di base. In questo momento è abbastanza grave, con livelli di disoccupazione che – anche se sono stabilizzati e vediamo miglioramenti marginali qua e là – sono molto elevati. E più a lungo persistono più è probabile che diventino strutturali, vale a dire molto più difficile da abbassare attraverso misure di politica convenzionali. Quindi questa è la mia più grande paura, ed ecco perché la politica monetaria è importante, ma non è l’unica cosa. Per rispondere a questa paura, è necessario un complesso pacchetto di politiche e, come abbiamo sempre sottolineato, le riforme strutturali vengono in primo luogo, perché molti dei problemi della zona euro sono strutturali. E sono sicuro che è anche la più grande paura del Consiglio direttivo nel suo complesso.
Abbiamo discusso la possibilità di tassi di deposito negativi, ma il nostro obiettivo è mantenere la stabilità dei prezzi: non discutiamo le misure per l’effetto che potrebbero avere sul tasso di cambio, che sarà determinato dal mercato. Questo è uno degli elementi che consideriamo per la stabilità dei prezzi, e sicuramente è stato uno strumento che ha ricevuto una buona dose di attenzione durante la discussione odierna. Un abbassamento del corridoio era un altro punto della discussione di oggi.

7 – (Jean-Philippe Lacour, Les Echos) Potrebbe spiegarmi per favore perchè non insiste sulla “core inflation” nella comunicazione – inflazione core, che non è inquinata da effetti una tantum come Pasqua o altre cose e che è scesa dall’1% allo 0,8% di marzo? La BCE presta molta attenzione, o dovrebbe prestare molta attenzione, per l’inflazione core, perché è in linea con l’inflazione prevista che avete comunicato. Faccio un breve parallelo con le aziende. Esse hanno sempre, nella loro comunicazione finanziaria, insistito sul risultato operativo adjusted, per esempio i guadagni adjusted. Perché l’inflazione core non gioca questo ruolo nella vostra comunicazione?
In secondo luogo, è per caso la Francia, la vostra seconda più grande paura? Lei eri a Parigi la scorsa settimana e ha detto parole molto gentili; il nuovo ministro delle finanze francese ha fatto oggi la sua prima dichiarazione importante. Ha detto qualcosa come “La Francia ha bisogno di più tempo per la riduzione del disavanzo e vogliamo discutere di questo con la Commissione europea, perché potremmo avere bisogno di più tempo per soddisfare la soglia di deficit al 3%“. La mia domanda è, dal punto di vista della BCE, come commenta questa affermazione, che ricorda un po’ i tempi antichi, quando Francia e Germania insieme hanno silurato il Patto di stabilità e crescita?

Draghi – La prima domanda in realtà ci riporta agli inizi di questa istituzione, quando ci fu una lunga discussione se si dovesse considerare l’inflazione core (di fondo – con esclusione dei prezzi di energia e alimenti non elaborati) o quella headline (complessiva). Negli Stati Uniti l’inflazione core era un concetto già utilizzato, ma il Consiglio direttivo all’epoca decise che il concetto importante fosse l’inflazione headline. Ricordo che qualcuno disse che se si inizia a usare troppo l’inflazione core si esclude tutto ciò che si muove intorno. E penso che è stato uno dei motivi che hanno ispirato questa scelta all’epoca. Inoltre, ci sono ragioni che hanno a che fare con una migliore cattura gli effetti di pass-through dei fattori esogeni, come i prezzi dell’energia. Ma certamente quello che ha detto è assolutamente corretto: l’ inflazione core di questo mese è scesa meno del inflazione headline, è allo 0,8%: è scesa dall’1% allo 0,8%, quindi è al di sopra della inflazione headline, mostrando gli effetti dei prezzi dell’energia. A proposito, prima, ho detto che c’erano due motivi per questo 0,5% di marzo: uno era la volatilità dei prezzi dei servizi intorno alla Pasqua, e il secondo era un effetto statistico in materia di energia. Ma devo anche aggiungere che questo non spiega tutta la differenza. Cioè, in una certa misura, lo 0,5% di marzo è stato una vera sorpresa. Non stiamo parlando di enormi differenze: le ragioni che vi ho dato prima spiegano la maggior parte, ma non il 100%, di differenza con il mese precedente. E il nostro mandato è espresso – e questo è un motivo giuridico – in termini di stabilità dei prezzi, definita come inflazione headline. Non vi è alcun qualificatore rispetto questo. Ma, come avete visto, più i prezzi dell’energia, più i prezzi dei prodotti alimentari, più i fattori esterni, e in generale dei prezzi delle materie prime o imposte indirette, cambiano l’inflazione headline, più abbiamo usato entrambi i concetti nella nostra comunicazione.
L’altro suo punto è in realtà molto importante.
Lasciatemi rileggere quello che ho detto nella dichiarazione introduttiva: “Per quanto riguarda le politiche di bilancio, i paesi dell’area euro hanno compiuto importanti progressi nel correggere gli squilibri fiscali. Non dovrebbero vanificare i successi di consolidamento del passato e dovrebbero mettere gli alti rapporti di debito pubblico su una traiettoria discendente nel medio termine, in linea con il Patto di stabilità e crescita“. Questo è importante perché tutti noi ricordiamo le esperienze, a cui ha fatto riferimento, dei primi anni 2000. E minando le norme concordate si mina la fiducia. Quindi, è molto importante che il consolidamento fiscale sia favorevole alla crescita, come ho detto molte volte, vale a dire basato sulla riduzione delle tasse, su spesa pubblica corrente inferiore, e forse, se c’è spazio, su maggiori spese in infrastrutture e riforme strutturali. Quindi è importante che il consolidamento fiscale sia nel medio termine favorevole alla crescita, ma deve rispettare le regole pre-stabilite. In caso contrario, viene minata la fiducia.

8 – (Mark Schroers, Boersen-Zeitung) La mia prima domanda è sui dati dell’inflazione di marzo. Lei ha detto che i prezzi dei servizi e dell’energia non sono sufficienti a spiegare il calo e che le cifre sono state una sorpresa al ribasso anche per voi. Alcuni dicono che queste sorprese al ribasso stanno sempre più diventando la regola più che l’eccezione, guardando alle cifre di ottobre dello scorso anno e alle cifre di marzo questa volta. Quanto siete preoccupati di questo fatto e quali sono le implicazioni per la BCE?
La mia seconda domanda è sul QE.
È corretto intendere i suoi commenti di oggi nel senso che il QE sarebbe considerato non solo per una reale minaccia di deflazione nella zona euro nel suo insieme, ma anche per un rischio di un “periodo troppo prolungato di bassa inflazione”?

Draghi – Sulla seconda domanda, posso rileggere la dichiarazione che è stata concordata da tutto il Consiglio direttivo: “Il Consiglio direttivo è unanime nel suo impegno ad utilizzare anche strumenti non convenzionali, nell’ambito del suo mandato, al fine di far fronte efficacemente ai rischi di un periodo troppo prolungato di bassa inflazione“. Quindi ha compreso correttamente questa frase.
Anche l’altro suo punto è corretto.
Le proiezioni della BCE hanno sottovalutato l’inflazione un paio di volte, e la ragione di questo è – e questo è stato abbastanza comune alla maggior parte delle istituzioni – che hanno sottovalutato il calo dei prezzi dell’energia o dei minori tassi di variazione dei prezzi dell’energia. Non c’è dubbio che nei mercati mondiali dell’energia stanno avvenendo alcuni profondi cambiamenti e sapete a cosa sto pensando. Ma in cima a questo va considerato – e ne ho fatto riferimento nella dichiarazione introduttiva – il rischio geopolitico che potrebbe concretizzarsi anche in variazioni dei prezzi dell’energia. Quindi ha ragione, è stato sottovalutato diverse volte e questo ha avuto un impatto immediato in termini di sottovalutazione del calo del tasso di variazione dei prezzi.

9 – (Annette Weisbach, CNBC) Ho capito bene che lei diceva che la struttura dell’economia europea è così dipendente dalle banche che un potenziale QE qui nella zona euro non funzionerebbe in modo altrettanto efficiente rispetto agli Stati Uniti?
E in secondo luogo, qual è la sua risposta alle richieste del Direttore generale del FMI, Christine Lagarde, di rendere più accomodante la politica monetaria nell’area euro?

Draghi – Sulla prima questione, questo è qualcosa di cui dobbiamo tenere conto. Quando la Fed acquista beni o titoli di Stato, modifica i prezzi in tutto lo spettro degli asset, e questo ha un effetto immediato o diretto sul credito, perché la maggior parte del credito arriva all’economia reale attraverso i mercati dei capitali. Questa è la grande differenza. Nel nostro caso, tutti questi effetti passano attraverso le banche, così l’effetto finale sull’economia reale dipende, ovviamente, dalla domanda di credito, ma anche dallo stato di salute del sistema bancario. La zona euro non può davvero tornare a crescere seriamente se il sistema bancario è compromesso. Un sistema bancario sano è più essenziale per la zona euro che in altri sistemi finanziari più basati sul mercato. In questo senso, la Asset Quality Review e, più in generale, la valutazione globale che la BCE sta intraprendendo, sono fondamentali per ripristinare la fiducia nel sistema bancario, per aprire i mercati dei capitali per il sistema bancario e, soprattutto, per far luce su ciò che è nei bilanci delle banche della zona euro. E lasciatemi dire che gli sviluppi che abbiamo visto negli ultimi sei o otto mesi sono molto incoraggianti, perché ora diversi grandi istituti in tutta l’area euro stanno o ricapitalizzandosi o vendendo attività o facendo accantonamenti enormi. Quindi, c’è la sensazione che, anche senza attendere la fine della Asset Quality Review, il semplice fatto che stiamo per avere questa Asset Quality Review ha provocato una serie di azioni da parte delle banche e dalle autorità di vigilanza per rafforzare il sistema bancario. Quindi, io sono abbastanza fiducioso che, per l’epoca della Asset Quality Review, troveremo effettivamente un sistema bancario più forte di quello che avevamo prima di annunciarla.
Sul secondo punto, credo che il FMI è stato di recente estremamente generoso nei suoi consigli su cosa dovremmo fare o non fare e gli siamo davvero grati per questo.
Ma i punti di vista del Consiglio direttivo sono in un certo senso diversi. E francamente vorrei che il FMI fosse altrettanto generoso con le altre giurisdizioni di politica monetaria – per esempio che rilasciasse dichiarazioni proprio il giorno prima di una riunione del FOMC. Comunque, credo che sicuramente apprezzeremo i consigli del FMI e, certamente, saranno un contributo importante per la nostra analisi.

10 – (MNI) Lei ha usato due aggettivi interessanti nella sua dichiarazione di apertura su cui spero possa darci alcune indicazioni. Uno, ovviamente, è il “periodo troppo prolungato” (too prolonged period) di inflazione e mi chiedo se può approfondire su questo, dato che ha detto che la preoccupazione più pressante per voi è la stagnazione.
Il secondo è sulla “considerevole capacità inutilizzata” (sizeable unutilised capacity). Dato che questo è un componente relativamente nuovo delle vostre discussioni, mi chiedo se non potrebbe esservi utile descriverlo in termini più specifici, magari dando al mercato una spiegazione più profonda su che impatto avrà nelle vostre conversazioni nei prossimi mesi.

Draghi – Sul primo punto, il periodo troppo prolungato di bassa inflazione è, di per sé – e penso di aver detto questo – un rischio, in quanto più lungo è il periodo di bassa inflazione, più alto è il rischio che le aspettative inflazionistiche nel medio termine si disancorino. Quindi questa è una definizione correlata alla lunghezza del tempo – all’orizzonte temporale – ma incide anche sul rischio di un percorso di inflazione più basso di quello del nostro scenario di base. Ha queste due dimensioni: tempo e rischio.
Il suo secondo punto è assolutamente corretto: questo è il nuovo concetto che abbiamo inserito nella dichiarazione introduttiva l’ultima volta, ma adesso è ancora più esplicito. E questo riflette il fatto che anche se stiamo assistendo a dei miglioramenti – miglioramenti abbastanza continui, devo dire, sul lato dell’economia reale sia in termini di dati oggettivi che di dati provenienti dai sondaggi, abbiamo la prova che c’è molta capacità inutilizzata (slack) nell’economia dell’area euro. Ora la questione è, naturalmente, e voi ne siete consapevoli, come si fa a misurarla? Ci sono molte definizioni e tutte loro sono incerte. Tuttavia, se guardiamo i mercati del lavoro, in cui vediamo tassi di disoccupazione molto più elevati delle medie storiche, o guardiamo le varie definizioni di gap di FMI, Commissione, OCSE – e ciascuno di questi istituti utilizza misure diverse – vediamo un output gap piuttosto ampio, che si chiude solo gradualmente verso la fine del nostro orizzonte di medio termine. Quindi questo è il motivo per cui dobbiamo avere un tasso di crescita nei prossimi mesi, superiore al potenziale, in modo da chiudere questo gap che pesa sulla domanda e quindi sulla stabilità dei prezzi. Questo è qualcosa di cui ho parlato diverse volte quando diciamo che i tassi di inflazione bassi dipendono da fattori globali: dipendono da fattori di offerta e dagli aggiustamenti dei prezzi relativi, ma dipendono anche da debolezza della domanda, in cui l’esistenza di un ampio output gap certamente gioca un ruolo. Anche se dobbiamo essere cauti su come misurarlo.

11 – (Alessandro Merli, Il sole 24 ore) Potrebbe chiarire la questione delle aspettative inflazionistiche, che lei dice sono fermamente ancorate? In realtà, un certo numero di misurazioni delle aspettative mostra che stanno scivolando e la convergenza al 2% si sposta sempre più avanti nel futuro. Potrebbe spiegare che orizzonte temporale ha in mente quando guarda le aspettative inflazionistiche, perché in realtà quelle a breve termine stanno scendendo?
L’altra domanda fa seguito a una delle sue precedenti risposte sul credito. Qualche tempo fa sembrava pensare che, dato che la AQR sarebbe stata fatta sulle cifre della fine del 2013, le banche ne avrebbero tenuto conto nella concessione del credito all’economia reale nel corso di quest’anno. Questo chiaramente non sta accadendo – in realtà del credito si sta ancora contraendo. Ora si aspetta che questo accada – voglio dire questa sorta di ripresa del credito – solo quando l’intera valutazione globale sarà finita o prima o avete intenzione di fare qualcosa in merito?

Draghi – Permettetemi di rispondere subito alla seconda domanda, perché stiamo cercando di capire meglio cosa sta succedendo. Quello che sta accadendo – e questo ci arriva da testimonianze dirette da diverse grandi istituzioni – è che il nuovo credito è effettivamente in espansione. In realtà si  espandendo a tassi relativamente buoni. Ma ciò che noi osserviamo non è purtroppo – dai dati che abbiamo finora almeno; spero di avere cifre migliori la prossima volta – il nuovo credito, ma il credito lordo; cioè c’è il nuovo credito ma ci sono i rimborsi del vecchio credito che sta arrivando a scadenza. Per esempio, una di queste istituzioni a cui abbiamo chiesto dice che loro prevedono un’espansione del 4,5% in nuovi crediti quest’anno, ma anche rimborsi per  qualcosa come il 3%. Così, alla fine, ciò che osserveremo nel migliore dei casi è un 1,5% (da questa istituzione, non sono numeri per l’intera area). Questo è ciò che sta accadendo sostanzialmente: c’è ancora del deleveraging (riduzione della leva finanziaria) che deve avvenire e che, francamente, non è causato dalla AQR, ma semplicemente da una valutazione della qualità del credito esistente e dalla decisione delle banche di migliorare la qualità del loro credito, in sostanza sgravandosi dei crediti non redditizi. Quindi, stiamo osservando questo fenomeno: miglioramenti nei prestiti ai nuovi clienti, ma allo stesso tempo rimborsi dei vecchi prestiti, che pesano sulle cifre del credito.
L’altra domanda era sulle aspettative.
Beh, qui ci sono diverse misurazioni. Se si guardano le attese a breve termine, lei ha assolutamente ragione: stanno scivolando verso il basso. Se prendiamo le aspettative a medio-lungo termine, cinque anni su cinque anni, rimangono ben ancorate al 2%. Fondamentalmente noi stiamo cercando di assumere la definizione di aspettative che si riferisce al nostro concetto di valutazione a medio termine, che è il concetto attraverso cui  giudichiamo l’inflazione e le prospettive inflazionistiche.

12 – (AFP) Ci ha parlato di alcune misure non-standard. Sono sul tavolo anche  nuovi LTRO o la sterilizzazione dell’SMP (Securities Market Programme)?

Draghi – Abbiamo discusso soprattutto della sterilizzazione dell’SMP, ma abbiamo anche discusso brevemente, più brevemente di altri punti che ho citato prima, di un LTRO. Lo dico per chiarire soprattutto il seguente punto. Ci sono molti strumenti, ognuno dei quali affronterà uno specifico rischio. Ad esempio, un LTRO non mirato servirebbe ad affrontare un rischio di liquidità. Un LTRO mirato affronterà, in caso di successo, il problema della erogazione di prestiti all’economia reale. Ora, il problema con queste due misure è che la seconda dovrà essere attentamente progettata in modo da assicurarsi che questo incentivo sia realmente efficace nello stimolare nuovi prestiti. La BCE ha fatto, credo, ciò che era possibile: abbiamo reagito immediatamente alla situazione attraverso una serie di misure. Continueremo a farlo quando progettiamo una misura efficace. Circa l’altra misura – un LTRO non mirato – francamente, ciò che si sta osservando ora sul fronte della liquidità in eccesso è che siamo passati da 800 miliardi di euro un anno e mezzo o forse due anni fa, a circa 100 miliardi di euro. E, a proposito del successo della nostra forward guidance, questo è un altro elemento che lo prova: con una tale riduzione della liquidità in eccesso, la nostra forward guidance sta mantenendo i tassi fermi. Ecco perché ho ​​avvertito più volte di non avere in mente un rapporto stabile tra eccesso di liquidità e tassi di interesse a breve termine.
Poi
, ha posto una domanda su diversi strumenti e …

… La stessa domanda sulla sterilizzazione dell’SMP.

Abbiamo discusso anche quella.

… C’è una misura che ha la sua preferenza?

Non è la mia preferenza, è la preferenza del Consiglio direttivo. Continueremo a discuterne, la cosa importante è che il Consiglio direttivo è unanime, come ho detto, nel suo impegno a utilizzare anche strumenti non convenzionali – convenzionali, ma anche non convenzionali – nell’ambito del suo mandato, al fine di affrontare efficacemente i rischi di un periodo troppo prolungato di bassa inflazione.

13 – (Sebastian Jost, Die Welt) Vorrei fare un’altra domanda sulla possibile progettazione del quantitative easing (QE). Dei membri del Consiglio direttivo hanno affermato che il QE potrebbe essere meno problematico nella zona euro acquistando non debito pubblico ma piuttosto debito privato. Lei è d’accordo su questo?
E in generale cosa pensa dell’idea di focalizzare un programma di acquisto sul debito privato, dal momento che in tal caso il piano sarebbe piuttosto limitato nelle dimensioni?

Draghi – La risposta alla prima domanda è sì. Ci sono ovviamente diverse preferenze su quale QE sarebbe più efficace, e continueremo a lavorare su questo aspetto nelle prossime settimane.
Sul
secondo punto, sul debito privato: il problema è che non è facile progettare un programma di QE sul debito privato che sia di grandi dimensioni e non crei  rischi per la stabilità finanziaria. Ecco perché la BCE punta così direttamente sulla necessità di sviluppare un mercato di ABS (Asset Backed Securities), perché è lì che si trova il più grande bacino di asset del settore privato, cioè nei prestiti bancari – come ho detto prima, noi siamo un’economia bank-based. Quindi, se riusciamo a fare in modo che questi prestiti siano correttamente valutati per prezzo e rating e scambiati, come accadeva normalmente nel mercato degli ABS prima della crisi, poi abbiamo un grande bacino di asset a disposizione. La BCE punta direttamente a questo attraverso una serie di canali, in primo luogo spingendo per rivedere la regolazione degli ABS. Al culmine della crisi la regolazione degli ABS non ha fatto distinzione tra gli ABS semplici, come quelli che contenevano mutui immobiliari o qualche prestito alle piccole e medie imprese (SME – Small and Medium Enterprises), e gli ABS altamente strutturati, piuttosto complessi. I primi erano tipicamente europei; i secondi sono tipicamente prodotti negli Stati Uniti. Il tasso di insolvenza del primo tipo era circa 1% – 2%. Il tasso di insolvenza del secondo tipo è stato del 16% – 18% – non ricordo ora esattamente le cifre. Nonostante questa differenza, la regolazione sui requisiti patrimoniali era la stessa, e lo stesso per la liquidità e altre questioni normative. Ecco perché dobbiamo modificare questa regolazione e oggi c’è su questo un ampio accordo anche in altre giurisdizioni di politica monetaria. Di fatto, la BCE presenterà un documento congiunto con la Banca d’Inghilterra su questa questione nelle prossime riunioni del FMI.

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