Comunicazione monetaria in tempi turbolenti

Intervento di Mario Draghi, Presidente della BCE,
Alla conferenza “I 200 anni della Banca centrale olandese: il ruolo delle banche centrali nei prossimi due decenni”, Amsterdam, 24 aprile 2014

Durante l’intervento è stato fornito anche un importante chiarimento sulla funzione di reazione della BCE rispetto a tre possibili contingenze e una anticipazione sulla possibile pubblicazione dei resoconti delle riunioni del Consiglio direttivo.

 

ECB's new premise updated 26 april 2014

ECB’s new premise updated 26 april 2014

Caro Klaas,
Signore e signori,

vi ringrazio molto per avermi invitato a parlare a questa conferenza che segna il bicentenario della De Nederlandsche Bank (DNB). Complimenti a te, Klaas, e a tutto il personale della DNB!

Oggi ci viene data l’occasione di riflettere sul ruolo delle banche centrali nei prossimi due decenni, e il che tema vorrei trattare è la trasparenza della banca centrale e la sua comunicazione. Questo non solo perché la trasparenza e la comunicazione sono diventate sempre più importanti per le banche centrali negli ultimi venti anni, e sembrano destinate a diventarlo ancora di più nel corso dei due decenni a venire, ma anche perché l’Olanda sembra un ambiente adatto per una tale discussione.

Come sapete bene, questo paese ha una lunga storia di trasparenza – le famiglie olandesi sono rinomate per tenere le le tende aperte. La spiegazione classica è che lo fanno per gli altri: con nulla da nascondere, sono felici di concedere ai passanti uno sguardo all’interno. Un’altra spiegazione che ho sentito è che le persone lo fanno per se stesse: nel buio dei climi nord europei, vogliono semplicemente far entrare più luce nelle loro case. Qualunque sia il motivo, ciò che conta è che una finesta aperta avvantaggia sia chi sta all’esterno che chi sta all’interno. Lo stesso vale per noi banche centrali.

Una banca centrale trasparente serve il pubblico in generale, migliorando la comprensione delle sue azioni e il resoconto (accountability) sulle proprie decisioni. E una banca centrale trasparente contribuisce alla propria missione, attraverso la gestione delle aspettative, rendendo la sua politica monetaria più efficace. Permettetemi dunque di cominciare spiegando come le banche centrali di tutte le economie avanzate, e la BCE in particolare, hanno raccolto la sfida della trasparenza e dell’apertura.

La trasparenza e l’efficacia della politica monetaria

Fino ai primi anni 1990 le banche centrali tendevano ad essere le istituzioni piuttosto segrete, inclini a chiudere a chiave il loro pensiero come l’oro nei loro forzieri [1]. Non dimenticate che solo nel 1994 la Federal Reserve ha deciso di rendere pubbliche le proprie decisioni sui tassi di interesse. Prima di allora, i mercati dovevano indovinare se l’FOMC avesse o meno cambiato il suo tasso sui fondi federali.

Oggi, tuttavia, le banche centrali si sono rese conto che possono realizzare più facilmente il loro mandato se informano il pubblico e i mercati sulle loro strategie, valutazioni e decisioni di politica monetaria in modo aperto, trasparente e tempestivo. [2] Inoltre, la concessione di una maggiore indipendenza alle banche centrali ha richiesto un proporzionale aumento della responsabilità nei confronti del pubblico. Le banche centrali hanno risposto e si sono aperte.

La BCE si è trovata di fronte le stesse aspettative di apertura, non da ultimo per le particolari sfide di legittimità democratica in un’unione monetaria tra più paesi. Fin dall’inizio, abbiamo fortemente sentito l’importanza di essere trasparenti e accountable. Ad esempio, siamo stati la prima importante banca centrale a tenere una regolare conferenza stampa subito dopo le riunioni mensili per spiegare le nostre decisioni in tempo reale, e riferiamo regolarmente al Parlamento europeo.

Inoltre, abbiamo riconosciuto che, in un’economia di mercato, la trasparenza e la comunicazione sono fondamentali per l’efficacia della politica monetaria. [3] In primo luogo, avere un obiettivo chiaro supporta la credibilità e aiuta ad ancorare le aspettative di inflazione. In secondo luogo, l’adozione di una strategia di politica monetaria esplicita aiuta i mercati e il pubblico a capire come è probabile che la banca centrale risponda agli sviluppi economici e monetari – la sua cosiddetta “funzione di reazione”.

Insieme, un obiettivo credibile e una funzione di reazione ben compresa, consentono ai mercati finanziari e al pubblico di formarsi ragionevoli aspettative sulla politica futura dei tassi di interesse. Questo a sua volta ci dà la capacità di influenzare i tassi di interesse sulle scadenze più lunghe e di guidare più in generale le condizioni finanziarie ed economiche. Questo è ciò che Mike Woodford ha chiamato “gestione delle aspettative”. [4]

In tempi pre-crisi, questi effetti delle aspettative hanno funzionato relativamente bene. Avevamo – e  ancora abbiamo – un chiaro obiettivo datoci dal Trattato, la stabilità dei prezzi. Nel 1998 abbiamo fornito una definizione quantitativa della stabilità dei prezzi, chiarendo nel 2003 che miriamo a tassi di inflazione “su livelli inferiori ma prossimi al 2%” nel medio termine. Per raggiungere tale obiettivo abbiamo implementato un unico strumento di politica monetaria normale: i tassi di interesse principali della BCE (Marginal lending facility, Main refinancing operations, Deposit facility – NdT). E la nostra funzione di reazione può essere intesa bene, a partire dalla nostra strategia e dalle nostre azioni, e anche ex post può essere ampiamente catturata da semplici regole di politica monetaria, ad esempio la regola di Taylor, come per le altre banche centrali. [5]

L’esigenza di maggiore comunicazione durante la crisi

In condizioni di crisi, tuttavia, l’attuazione della politica monetaria è inevitabilmente cambiata. Per adempiere il nostro mandato, siamo stati costretti a rivolgerci a misure non convenzionali, per due motivi principali.

In primo luogo, abbiamo dovuto affrontare gravi malfunzionamenti nella trasmissione della politica monetaria nell’area euro, con marcata eterogeneità da paese a paese. Questo ha richiesto misure non convenzionali costruire su misura per gli specifici attriti che avevamo di fronte. In secondo luogo, come molte altre banche centrali, abbiamo dovuto operare in un ambiente in cui i nostri strumenti di politica monetaria standard – i tassi di interesse a breve termine controllati dalla banca centrale – erano diventati sempre più deboli avvicinandosi al cosiddetto limite inferiore zero (zero lower bound).

In queste circostanze comprendere il nostro processo decisionale è diventato più complicato – e questo è successo a tutte le principali banche centrali. Semplici regole di politica monetaria sono sempre meno in grado di descrivere le nostre politiche, il che significa che è diventato più difficile ricavarne dei segnali. E l’uso di misure non convenzionali ha comportato una più ampia gamma di possibili risposte ad un dato shock. Quindi, per continuare a orientare le aspettative sulla politica monetaria futura, abbiamo dovuto essere più espliciti sul nostro modo di intendere questo nuovo ambiente.

Abbiamo risposto con un potenziamento della comunicazione – sia sull’obiettivo della stabilità dei prezzi, che sulla nostra valutazione e reazione a una situazione economica e finanziaria in rapido sviluppo. Provo a spiegare perché ciò era necessario.

Riaffermare l’obiettivo della stabilità dei prezzi

La crisi non ha ovviamente modificato nostro mandato della stabilità dei prezzi, che è definito nel diritto di livello costituzionale, nel Trattato. Tuttavia gli eventi degli ultimi anni hanno reso importante per la BCE ribadire il mandato, in particolare spiegare che è orientato a medio termine e si riferisce a tutta l’area euro. Inoltre il Consiglio direttivo si attiverà allo stesso modo a rispondere agli andamenti di medio termine dell’inflazione che siano sopra o sotto il target.

Questo è particolarmente importante per le caratteristiche uniche di questa crisi. Si tratta di una crisi che ha avuto origine da un indebitamento eccessivo e ha lasciato in eredità un eccesso di debito in molte economie sviluppate, e, nel caso dell’area euro, anche una perdita di competitività in numerosi paesi. Gli studenti di storia economica sanno che in passato spesso il debito eccessivo è stato ridotto attraverso una maggiore inflazione. Una maggiore inflazione rende anche più facili gli aggiustamenti di competitività. Quindi poteva facilmente sorgere il timore che fossimo stati tentati di fare lo stesso, soprattutto alla luce di alcune delle misure non convenzionali che abbiamo preso. Sottolineare il nostro mandato di stabilità dei prezzi è essenziale per togliere ogni dubbio su futuri eccessi di inflazione.

Per lo stesso motivo, dopo una crisi del debito spesso si verificano un prolungato periodo di aggiustamento dei bilanci, bassa crescita economica e rischi di spirali di deflazione del debito. Non vediamo tali rischi di deflazione su larga scala nella zona euro oggi: è principalmente il calo dei prezzi alimentari e dell’energia, combinato con una domanda debole, ad aver spinto l’inflazione in basso. Tuttavia, in queste circostanze, l’inflazione è comunque più vulnerabile a un qualsiasi ulteriore shockal ribasso. Ribadire il nostro obiettivo di stabilità dei prezzi aiuta anche in questo caso ad ancorare saldamente le aspettative di inflazione a medio termine vicino al 2%. In altre parole, l’accento sulla simmetria del nostro obiettivo aiuta a contenere sia le aspettative inflazionistiche che quelle deflazionistiche.

Con questa vulnerabilità accresciuta agli shock, altrettanto importante è stato l’aver enfatizzato che l’orientamento della nostra politica monetaria è a medio termine. Questo implica che ci sono shock rilevanti per la nostra valutazione della stabilità dei prezzi, e altri  che non lo sono. Rilevanti sono gli shock che possono persistere nel medio termine e influenzare le aspettative di inflazione a medio termine. Comunicare chiaramente questa distinzione permette al pubblico di comprendere come la politica monetaria risponderà a certi shock e di avere aspettative di inflazione ben ancorate. L’inflazione rimarrà bassa per un periodo prolungato, ma la vediamo gradualmente in risalita verso il 2%. Il ritardo è dovuto in gran parte al malfunzionamento del meccanismo di trasmissione che allunga l’intervallo tra la nostra politica accomodante e l’andamento dei prezzi.

Infine, data la necessità di aggiustamenti di prezzi e salari relativi tra parti diverse dell’area euro, la crisi ha reso necessario ricordare che la nostra politica monetaria è riferita alla zona euro nel suo complesso. Durante un adeguamento dei prezzi relativi, ci saranno sempre alcune giurisdizioni in cui i tassi di inflazione cadranno sotto l’obiettivo per l’area euro complessiva, mentre altrove supereranno l’obiettivo. In questo contesto noi dobbiamo  rimanere focalizzati sulla stabilità dei prezzi per l’area euro complessiva, non possiamo fare politica monetaria a favore di sottoinsiemi di paesi. Questo perché la nostra legittimazione deriva dal Trattato, che stabilisce come nostra circoscrizione tutta l’area euro. E solo rispettando questo ambito giustifichiamo i nostri poteri e la nostra indipendenza.

Spiegare una funzione di reazione più complessa

Tuttavia, anche con un obiettivo trasparente e credibile, le condizioni di crisi inevitabilmente rendono più difficile per gli osservatori prevedere la nostra risposta a circostanze insolite e talvolta imprevedibili, e quali misure potrebbero essere adottate. Questo a sua volta rende più difficile per la politica monetaria guidare le aspettative. Ci sono due principali sfide.

In primo luogo, quando le banche centrali si scontrano con il limite inferiore, scompare la possibilità di utilizzare i cambiamenti nel tasso a breve per segnalare la risposta ai cambiamenti di prospettiva inflazionistica. Ci sono quindi meno informazioni su cui basare le future aspettative sui tassi di interesse, il che a sua volta implica che la banca centrale ha meno capacità di orientare la forma della curva dei rendimenti e le condizioni economiche. Diventa quindi più importante comunicare direttamente le future modifiche dei tassi di interesse in risposta ai cambiamenti dell’economia, cioè ricorrere alla forward guidance.

In secondo luogo, le diverse contingenze delle crisi e le misure politiche ad esse associate sono sconosciute al pubblico. Questo rende più complesso capire la nostra funzione di reazione. Quindi, la distribuzione della probabilità dei risultati tende ad allargarsi, aumenta il numero delle variabili economiche e finanziarie che gli osservatori considerano rilevanti per la politica monetaria e la sua trasmissione, mentre la curva dei rendimenti diventa meno informativa come indicatore sintetico. Per guidare con precisione le aspettative su una gamma più ampia di misure è necessaria una comunicazione più attiva sulla nostra funzione di reazione.

Lo scopo di una maggiore trasparenza è di rispondere a queste sfide: ridurre l’incertezza circa le nostre intenzioni future e chiarire la nostra funzione di reazione in circostanze insolite. Mi spiego.

In primo luogo, la forward guidance aumenta la trasparenza attraverso due canali: fornisce indicazioni sul livello atteso dei tassi di interesse futuri, in rapporto alle prospettive di inflazione, e riduce l’incertezza in merito a tale livello, rafforzando la comunicazione sulla nostra funzione di reazione. In particolare, abbiamo comunicato che, data una bassa inflazione e la generale debolezza economica, ci aspettiamo che i tassi di interesse rimangano ai livelli attuali o più bassi per un periodo prolungato di tempo.

Questa comunicazione ha avuto l’effetto complessivo di abbassare i tassi a lungo termine e in parte di isolare i mercati monetari dell’area euro contro eventi esterni. La forward guidance ha anche ridotto l’incertezza sulla nostra funzione di reazione. Le densità implicite estratte dalle opzioni Euribor e utilizzate per misurare le aspettative dei tassi OIS forward mostrano che la dispersione delle aspettative sui tassi a breve termine è scesa a livelli più vicini a quelli osservati nei primi di maggio del 2013, dopo che abbiamo tagliato i tassi di interesse. Anche la sensibilità dei tassi a termine del mercato monetario ai dati macroeconomici è diminuita. E vi faccio notare che, tagliando i tassi nel novembre scorso, abbiamo fatto seguire le parole con i fatti, il che ha rafforzato la nostra forward guidance.


Anche recentemente, abbiamo contribuito a chiarire ulteriormente la nostra funzione di reazione esponendo alcune contingenze che potrebbero giustificare una reazione. Queste contingenze illustrano bene le molteplici dimensioni della nostra funzione di reazione, sia sui rischi per la stabilità dei prezzi che per la gamma di strumenti a disposizione per affrontare tali rischi.

Una contingenza potrebbe essere un inasprimento ingiustificato delle condizioni monetarie (unwarranted tightening of the policy stance), che potrebbe derivare da almeno tre fonti.

In primo luogo, potrebbe derivare da rinnovate tensioni nei mercati monetari a breve termine, nella misura in cui si propaghino alla curva a medio termine, in particolare in un contesto in cui la liquidità in eccesso è in calo. Questo è distinto dal tipo di volatilità del mercato monetario a breve termine che abbiamo visto verso la fine dello scorso anno, che era associato a fattori tecnici.

In secondo luogo, potrebbe derivare da sviluppi nei mercati obbligazionari mondiali che abbiano indebiti effetti di traboccamento (spill over) sulla struttura a termine dei tassi di interesse nell’area euro. Finora la nostra forward guidance è riuscita in certa misura a dissociare la zona euro dagli sviluppi negli Stati Uniti.

In terzo luogo, potrebbe anche derivare da un continuo apprezzamento del tasso di cambio. Il tasso di cambio non è di per sé un nostro obiettivo, ma un aumento del tasso di cambio, ceteris paribus, implica un inasprimento delle condizioni monetarie, ha un impatto al ribasso sull’inflazione e potenzialmente minaccia la ripresa in atto. Se ciò si verificasse, richiederebbe una nostra azione per mantenere l’attuale orientamento accomodante. Questo è il motivo per cui abbiamo detto che il tasso di cambio è un fattore sempre più importante nella nostra valutazione delle prospettive per la stabilità dei prezzi.

Questa valutazione, tuttavia, deve considerare l’intero quadro. Nella misura in cui il tasso di cambio sale perché sta tornando la fiducia nella zona euro e salgono gli afflussi di capitali, questo genera anche condizioni di finanziamento più facili. L’apprezzamento del tasso di cambio contribuisce a generare bassa inflazione nel breve periodo, un calo dei tassi a lungo termine supporta l’aumento dell’inflazione nel corso del tempo, nella misura in cui sia passato a tassi bancari e stimoli la domanda. Quindi la complessiva politica monetaria deve prendere in considerazione questo equilibrio di forze.

Quale sarebbe la nostra risposta a questa contingenza (inasprimento ingiustificato delle condizioni monetarie)? A nostro avviso può essere affrontata attraverso una serie di misure più convenzionali che comprendono: un ulteriore abbassamento del corridoio dei tassi di interesse, tra cui un tasso negativo sui depositi. Comprendono anche una ulteriore proroga della procedura di piena aggiudicazione a tasso fisso, al di là del periodo attualmente previsto. Ricordo che nel novembre 2013 abbiamo annunciato la nostra decisione di continuare a condurre le operazioni di rifinanziamento principali (MROs) con procedure di piena aggiudicazione a tasso fisso, almeno fino a luglio 2015. Infine, se necessario, le misure potrebbero includere nuove iniezioni di liquidità attraverso le nostre operazioni di liquidità, comprese operazioni a tasso fisso a lungo termine (LTROs).

Un’altra contingenza potrebbe essere un ulteriore malfunzionamento nella trasmissione della politica monetaria (further impairments in the transmission of our stance), in particolare attraverso il canale del credito bancario. Data la riduzione dei costi di finanziamento delle banche nel corso dell’ultimo anno e la continua ripulitura del settore bancario attraverso la Valutazione Complessiva (comprehensive assessment), riteniamo che le condizioni di prestito della banche stiano  migliorando e che continueranno a migliorare. [6] Ma se questo scenario non si materializzasse, potremmo essere costretti a rispondere. Questo potrebbe assumere varie forme, tra cui un’LTRO mirata ad incoraggiare i prestiti bancari o  un programma di acquisto di ABS, sostenuto dalle necessarie modifiche normative volte a rivitalizzare la cartolarizzazione di alta qualità in Europa.

Una terza contingenza potrebbe essere un peggioramento delle prospettive a medio termine per l’inflazione (worsening of the medium-term outlook for inflation). Una causa di questo genere potrebbe essere un ampio indebolimento della domanda aggregata che faccia deragliare il nostro scenario di base di una moderata ripresa. Un’altra causa potrebbe essere uno sostanziale shock positivo dell’offerta che, dato l’attuale basso livello di inflazione, allenti l’ancoraggio delle aspettative di inflazione a medio termine. A differenza delle altre contingenze, in questo caso l’obiettivo non sarebbe difendere la attuale posizione di accomodamento monetario, ma piuttosto aumentare significativamente il grado dell’accomodamento monetario. Quindi, il limitato margine di manovra che rimane sui tassi di interesse a breve termine non sarebbe sufficiente. Questo contesto richiederebbe un più vasto programma di acquisto di asset.

In definitiva, tutte queste contingenze puntano alla stessa conclusione: al fine di adempiere al proprio mandato, il Consiglio direttivo è impegnato – all’unanimità – a utilizzare strumenti sia non convenzionali che convenzionali per affrontare con efficacia i rischi di un periodo troppo prolungato di bassa inflazione.

Rendere palese il processo decisionale della BCE

Nonostante questi sforzi per migliorare la trasparenza e l’efficacia osservabile, non c’è dubbio che la facilità di comprensione che la nostra politica monetaria aveva in passato non ritornerà rapidamente. Stiamo operando in un ambiente più complesso ed eterogeneo. Rotture strutturali e incertezza dei modelli implicano che non ci si può più basare sulle regolarità del passato. Ciò a sua volta significa che il giudizio gioca un ruolo maggiore nel processo decisionale.

E il giudizio comporta sempre dei compromessi (trade-off), che è importante che il pubblico comprenda e di cui i decisori devono rendere conto. E, nonostante i compromessi esistano anche in tempi normali, in condizioni di crisi diventano più complessi e più consequenziali. Ad esempio, ciascuna delle misure non convenzionali di cui ho parlato sopra potrebbe essere efficace per affrontare specifici malfunzionamenti nella trasmissione della politica monetaria e rischi per la stabilità dei prezzi, ma potrebbe anche avere effetti collaterali che devono essere considerati.

Questo è il motivo per cui lo scorso agosto ho riferito che il Consiglio direttivo ha sentito la necessità di una “comunicazione più ricca della logica alla base delle sue decisioni”, in modo da dare il senso della discussione che ha avuto luogo. Il Consiglio direttivo da allora sta riflettendo sulla pubblicazione di alcuni record o resoconti delle sue deliberazioni. Vorrei condividere con voi le mie opinioni su questo argomento.

Un resoconto scritto delle nostre decisioni di politica monetaria dovrebbe fornire una spiegazione più dettagliata delle motivazioni alla base delle decisioni del Consiglio direttivo, e dare un senso della discussione e degli argomenti principali. Ciò consentirebbe al pubblico e ai mercati di migliorare la loro comprensione della funzione di reazione del Consiglio direttivo, la nostra valutazione dell’economia e le nostre risposte alla luce dell’evolversi delle condizioni. Per questa ragione sono convinto che sarebbe utile. Tuttavia, dobbiamo anche stare attenti. Dobbiamo tenere in debito conto la specifica condizione istituzionale della zona euro e delle specifiche difficoltà del comunicare in un’unione monetaria multi-paese. [7]

Ciò implica, in primo luogo, che qualsiasi cambiamento nel riferire sulle nostre decisioni di politica monetaria non debba mettere a rischio o in discussione l’indipendenza dei membri del Consiglio direttivo. Essi agiscono a titolo personale nell’interesse della zona euro, e non come rappresentanti dei loro paesi di origine. A mio avviso questo preclude l’attribuzione di posizioni ai singoli membri del Consiglio, che potrebbero essere troppo facilmente mal decostruite o mal interpretate in una prospettiva nazionale, esponendoli a pressioni esterne, percepite o reali.

In secondo luogo, dobbiamo garantire che qualsiasi resoconto dei nostri lavori conservi la collegialità delle deliberazioni del Consiglio direttivo. L’articolo 10.4 dello Statuto prevede che i verbali delle riunioni del Consiglio direttivo siano riservati, mentre il Consiglio può decidere di rendere pubblico il risultato delle proprie deliberazioni. Questo per una buona ragione: non solo per proteggere l’indipendenza dei membri del Consiglio, ma anche per assicurare uno scambio di vedute franco e aperto all’interno del Consiglio direttivo, il che è essenziale per l’efficacia del nostro collegiale decisionale.

Come ogni organo collegiale, il Consiglio direttivo beneficia della diversità di vedute e di prospettive che vengono portate al tavolo. Allo stesso tempo, le  decisioni di un organo collegiale riflettono qualcosa di più che la somma dei punti di vista prestabiliti dei singoli componenti. Ciò che conta è la qualità degli argomenti e dei contributi portati per raggiungere una decisione comune. Ci deve essere spazio per un dare-ricevere in queste discussioni per arrivare alle migliori decisioni. Questo implica una disponibilità a riconsiderare le proprie posizioni alla luce di tutte le considerazioni portate avanti nel corso della riunione – un approccio che aiuta a forgiare un consenso. Il resoconto non dovrebbe limitare la flessibilità dei membri del Consiglio nel raggiungere un tale punto di vista collettivo. Esso dovrebbe fare da supporto alla collegialità, che premia in un contesto multi-paese.

La mia opinione è che rilasciare un resoconto più completo dei principali argomenti considerati nelle nostre deliberazioni di politica monetaria, in forma non attribuita, servirà a rafforzare la collegialità decisionale e la comunicazione del Consiglio direttivo. Tale resoconto dovrebbe naturalmente integrare i messaggi in tempo reale veicolati nelle conferenze stampa. Dovrebbe offrire ulteriori informazioni che migliorino la comprensione della nostra funzione di reazione, in un orizzonte di medio termine, avendo cura di evitare di innescare il rumore di mercato a breve termine.

Conclusioni

Per concludere. Dal momento in cui la BCE è stata istituita, non due secoli fa, ma solo 16 anni fa, il suo impegno sul mandato di stabilità dei prezzi non ha avuto ondeggiamenti, ma il suo comportamento e la comunicazione della politica monetaria si sono evoluti. Gli obblighi di comunicazione della BCE sono, ovviamente, cresciuti. E dal momento che assumiamo poteri di vigilanza bancaria, alla fine di quest’anno, sono necessarie accountability e trasparenza maggiori, come previsto dal nostro accordo inter-istituzionale con il Parlamento europeo.

La pubblicazione di un resoconto più ricco delle nostre decisioni di politica monetaria rappresenta il passo logico successivo nella evoluzione della comunicazione della BCE. Dopo 16 anni di funzionamento e 7 anni di crisi, l’Eurosistema è maturato abbastanza per impegnarsi maggiormente con il pubblico sull’adempimento del nostro mandato. Tale interazione è in definitiva la migliore base per una politica monetaria efficace e per mantenere la credibilità e la fiducia nella nostra istituzione – che si spera, come la DNB, durerà per i secoli a venire.

Riferimenti

Blattner, T. S. and E. Margaritov (2010), ‘Towards a robust monetary policy rule for the euro area’, ECB Working Paper No. 1210.

Blinder, A.S., M. Ehrmann, M. Fratzscher, J. De Haan and D-J. Jansen (2008), ‘Central Bank Communication and Monetary Policy: A Survey of Theory and Evidence‘, Journal of Economic Literature, 46:4, pp. 910-945.

Brunner, K (1981), ‘The Art of Central Banking’, Centre for Research in Government Policy and Business, Working Paper No. 81-6.

Castelnuovo, E., Nicoletti-Altimari S., and D. Rodriguez Palenzuela (2003), ‘Definition of Price Stability, Range and Point Inflation Targets: The Anchoring of Long-Term Inflation Expectations’, ECB Working Paper No. 273.

Cook, T. and Hahn, T. (1989), ‘The Effect of Changes in the Federal Funds Rate Target on Market Interest Rates in the 1970s’, Journal of Monetary Economics, 24, 331-51.

Ehrmann, M and M. Fratzscher (2007a), ‘Explaining monetary policy in press conferences’, ECB Working Paper No. 767.

Ehrmann, M and M. Fratzscher (2007b), ‘Communication and decision-making by central bank committees – different strategies, same effectiveness?’ Journal of Money, Credit and Banking, 39, 509-541.

Geraats P. (2014), ‘Monetary policy transparency’, CESifo Working Paper No. 4611, January 2014.

Goodfriend, M. (1986), ‘Monetary Mystique: Secrecy and Central Banking’, Journal of Monetary Economics, 17, 63-97.

Gürkaynak, R., Levin, A., and E. Swanson (2006), ‘Does Inflation Targeting Anchor Long-Run Inflation Expectations? Evidence from Long-Term Bond Yields in the US, UK and Sweden’, Federal Reserve Bank of San Francisco Working Paper No. 2006-09.

Issing, O. (2005), ‘Communication, Transparency, Accountability: Monetary Policy in the Twenty-First Century’, Federal Reserve Bank of St. Louis Review 87, 65-83.

Levin, Andrew T., Fabio M. Natalucci and Jeremy M. Piger (2004), “Explicit inflation objectives and macroeconomic outcomes”, ECB Working Paper No 383.

Taylor, J. (1993), ‘Discretion versus policy rules in practice’, Carnegie-Rochester Conference, Series on Public Policy, 39, pp.195-214.

Taylor J. (2012), ‘Monetary policy rules work and discretion doesn’t: a tale of two eras’, Journal of Money, Credit and Banking, Vol. 44, No. 6.

Winkler, B. (2000), ‘Which kind of transparency? On the need for clarity in monetary policy making’, ECB Working Paper No. 26.

Woodford, M. (2005), ‘Central Bank Communication and Policy Effectiveness’, Presentation to the Federal Reserve Bank of Kansas City Symposium.

Note

[1] Cfr. Brunner (1981), Cook e Hahn (1989) e Goodfriend (1986) .

[2] Per una panoramica sul modo in cui le banche centrali hanno fornito ulteriori informazioni sulle loro decisioni di politica monetaria, si veda ad esempio Geraats (2014). Per una rassegna di evidenze empiriche sugli effetti della comunicazione, vedere Blinder et al. (2008).

[3] Un corpo di evidenze empiriche sostiene che elevata trasparenza e buona comunicazione rafforzano l’efficacia delle politiche e l’efficienza del mercato. Vedi, per esempio, Levin, Natalucci, e Piger (2004); Gürkaynak, Levin e Swanson (2006); e Castelnuovo, Nicoletti – Altimari, e Rodriguez Palenzuela (2003).

[4] Sul ruolo delle aspettative di politica monetaria, vedi, per esempio, Woodford (2005) .

[5] Cfr., per esempio, Taylor (2012) per un resoconto storico della politica monetaria negli Stati Uniti 1985-2003 utilizzando le regole della politica come un punto di riferimento. Per una rassegna delle evidenze disponibili nella zona euro, vedi Blattner e Margaritov (2010).

[6] Per maggiori dettagli vedi conferenza di M. Draghi, “Una strategia coerente per una ripresa sostenuta“, a Sciences Po, Parigi, 25 marzo 2014, http://www.ecb.europa.eu/press/key/date / 2014/html/sp140325.en.html .

[7] Per le precedenti discussioni e prove sulla comunicazione della BCE, vedi, per esempio, Issing (2005), Winkler (2000), Ehrmann e Fratzscher (2007a,b).

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